Как известно, на сегодняшний день существует лишь одна эмпирически подтверждённая модель догоняющего развития – та, которую продемонстрировали миру страны конфуцианского региона Восточной Азии – Япония и азиатские тигры (Сингапур, Гонконг, Тайвань, Южная Корея) – и продолжают демонстрировать Китай и Вьтенам. Здесь есть некоторое лукавство – дело в том, что многие страны перешли в полноценно развивающееся состояние лишь в 90-е, до того их развитие было либо нестабильным (Латинская Америка), либо ему препятствовала проводимая ими экономическая политика (соцлагерь, Индия, страны “арабского социализма”), поэтому, вполне вероятно, что мы вскорости увидим и другие эмпирически проверенные модели развития, помимо азиатской. Впрочем, не будем углубляться в рассуждения глобального характера, а рассмотрим вполне конкретные особенности экономики “азиатского чуда”.
Общеизвестно, что страны Восточной Азии развивались и продолжают развиваться как экспортно-ориентированные экономики, т.е. такие, в которых предложение систематически превышает внутренний спрос (а сбережения систематически превышают инвестиции, либо ЦБ удерживает курс недооценённым). По определению, вышеописанное означает нерастущую или падающую долю потребления в ВВП – и действительно, основным драйвером роста в азиатской модели являются инвестиции и чистый экспорт. В частности, в современном Китае дошло до того, что они занимают более 40% ВВП и превышают потребление – совершенно аномальная ситуация для столь крупной страны, а положительное сальдо торгового баланса составляет примерно 0.6%-0.7% мирового ВВП, при доле ВВП Китая в 8% мирового ВВП (предыдущим рекордсменом была Япония в 1980-х – 0.5% и 15%, а третье место принадлежит США 1920-х и там цифры серьёзно отличаются – 0.4% и более 30% соответственно). Фактически, азиатская модель предполагает развитие с перекосом в сторону инвестиций – как же достигается этот эффект? Непосредственной и одной из основных (если не основной) причин является специфическая организация финансовой системы, которую мы и рассмотрим подробнее.
Характерным для финансовых систем Восточной Азии является доминирование в них банковского сектора. Легче всего это продемонстрировать на примере балансов домохозяйств из отчётов Flow of funds Федеральной Резервной Системы США и Банка Японии:
Первая табличка – США, вторая – Япония. Взяты они, соответственно, отсюда и отсюда.
Обратите внимание на соотношение депозитов к другим активам. Для США следует учитывать, что Mutual fund shares, практически, целиком, а Life insurance reserves и Pension fund reserves – в значительной степени, состоят из Corporate equities, т.е. акций. Также, следует учитывать, что Япония уже прошла фазу роста в рамках азиатской модели и с начала 90-х её экономика постепенно (медленно и болезненно – почему, будет понятно ниже) ребалансируется в сторону большей доли потребления, что накладывает определённый отпечаток и на финансовую систему – в том же Китае депозиты являются, по сути, единственным значимым инструментом сбережения (кроме, конечно, чулка).
К чему приводит подобное доминирование банков в финансовой системе? Одним из интересных последствий является непривычная для западных экономистов отрицательная связь между нормой сбережений и процентными ставками. Дело в том, что, традиционно, высокие процентные ставки ассоциируются (во всяком случае, в западных странах) с высокой нормы сбережений – и наоборот, низкие процентных ставок ассоциируется с низкой нормой сбережений. В академических кругах существуют различные мысли на этот счёт (в принципе, взаимодополняющие), на мой взгляд, наиболее близкой к истине в условиях отсутствия “лишних денег”, которые некуда тратить в ближайший период (чисто интуитивно, появление такого рода средств не представляется частым явлением в жизни современных домохозяйств, даже в развитых странах), является идея эффекта богатства.
Эффект богатства выводится из достаточно простого предположения о том, что люди создают сбережения исходя из своих соображений о будущих расходах, которые они хотят покрыть. Если это так, то уровень и изменение накоплений будут влиять на их норму сбережений. В США, как показано выше, большая часть сбережений хранится в акциях, рынок которых, обычно, отрицательно коррелирован с процентной ставкой. Это приводит к росту суммы накоплений при низкой процентной ставке – за счёт роста рынка акций – и, соответственно, высокому уровню сбережений домохозяйств относительно расходов, которые домохозяйства хотели бы покрыть в будущем за счёт этих сбережений. Следовательно, домохозяйства могут позволить себе больше потреблять и меньше откладывать. В восточноазиатских странах складывается диаметрально противоположная ситуация – в условиях преобладания банковских депозитов в сбережениях домохозяйств, низкая процентной ставка означает низкий приток накоплений и медленному росту уровня сбережений относительно будущих расходов, что заставляет домохозяйства больше откладывать. В результате, норма сбережений тем выше, чем ниже процентные ставки – именно низкими ставками вызван слабый рост доли потребления в ВВП (т.е., низкие темпы рабалансировки экономики) Японии последние два десятилетия. О Китае же многое говорит следующий график:
Однако, низкая процентная ставка, по очевидным причинам, ассоциируется, также, с высокой инфляцией. Высокая инфляция, в свою очередь, неизбежно приводит к росту реального обменного курса и снижению конкурентоспособности местных товаров на мировом рынке – что, по идее, должно автоматически корректировать вышеописанные дисбалансы путём сокращения внешнего спроса, заменяющего, как уже было сказано, спрос внутренний. Здесь и вступает в дело вторая интересная особенность финансовой системы в азиатской модели – финансовая репрессия.
Суть этого явления (во всяком случае, применительно к Восточной Азии) в том, что процентные ставки устанавливаются на уровне ниже равновесного через внеэкономический механизм. В Японии таковым были кэйрэцу – специфические бизнес-группы, центрами которых служили крупные банки, кредитовавшие компании своей группы и владевшие пакетами их акций. Кризис 90-х подкосил систему кэйрэцу и сейчас она существует в значительно менее выраженном виде. В Китае финансовая репрессия осуществляется административными методами – однако, похоже, не столько в рамках осознанно проводимой экономической политики, сколько как результат лоббирования крупными корпорациями (в первую очередь – государственными), которым, по очевидным причинам, выгодны низкие процентные ставки. Верней, вполне возможно, речь идёт не столько о лоббировании, сколько о прямых указаниях – госкорпорации в Китае являются вотчиной princelings, семей потомков соратников Мао и фактических правителей страны. Каким бы ни был механизм финансовой репрессии, результат, вкупе с эффектом богатства, одинаков – ликвидность устремляется не столько в потребление домохозяйств, сколько в инвестиции корпсектора, что ослабляет инфляцию потребительских цен и позволяет экономике длительный период развиваться экспортно-ориентированно.
Какова цена подобного способа развития? Собственно, она очевидна – переинвестирование и низкое качество инвестиций. В условиях слишком дешёвых денег становятся возможными вложения, не дающие адекватной экономической отдачи. В условиях, когда деньги слишком дёшевы длительный период времени, накапливается большое количество такого рода вложений. Более того, дешёвые деньги через какое-то время приводят к надутию пузырей – которые неизбежно схлопываются. Что происходит дальше описывает теория финансового акселератора, на практике же мы это наблюдаем последние годы в мире. Как показывает пример Японии, именно жестоким финансовым кризисом и заканчивается фаза развития в рамках азиатской модели, во всяком случае, для большой экономики, с малыми всё сложнее. Можно ли избежать подобного финала – теоретически, это возможно через проведение внутренней ребалансировки. На практике – у нас перед глазами Южная Корея и Китай, будет возможность всё увидеть.
О том, как соотносится азиатская модель с постсоветскими государствами, поговорим в другой раз.
