Skip to content
 

Финансовый акселератор: пример Латвии и Исландии

В продолжении постов Финансовый акселератор: превью и Финансовый акселератор: теория перейдем к практической стороне вопроса, сначала также издалека, ну а там как бог даст.

Для начала хочется похвалить работу Carsten Valgreen, главного экономиста The Danske Bank Group (хотя LinkedIn утверждает, что нынче партнера в Benderly Economics) “The Global Financial Accelerator and the role of International Credit Agencies” примеры из которой будут использованы ниже.

Практическое значение влияния финансового акселератора (как совокупности инициатив для участников финансовых рынков) и финансовой глобализации для украинской экономики состоит в том, что инструменты внутренней монетарной политики оказывают слабое влияние на финансовые решения домохозяйства/фирмы.

Простой пример.  Польская семья желает купить второй жилой дом, но.. но во Франции (не столь важно, зато красиво). Алгоритм действий следующий: а) обращаемся в польский банк (который может быть совсем даже не польским) за кредитом; б) выбираем валюту в которой будет номинирован кредит; г) выбираем параметры выплат и начислений.

В результате (например) польская семья выбирает ипотечный кредит в швейцарских франках и японских иенах 50/50% на условиях USLibor+. Если вам кажется это фантастикой то загляните в деловую прессу 06-07 годов, где серьезные товарищи рассуждали о преимуществах будущего кредитования в иенах.

Результат? USLibor, USD/CHF, USD/JPY, USD/PLN теперь будут оказывать решающее влияние на действия нашего польского домохозяйства в совершенно реальных условиях реальной польской экономики. А в особенности – стоимость недвижимости во Франции. Как мы понимаем, все эти параметры находятся вне сферы влияния финансовых польских регуляторов.

Латвия или пример с фиксированным валютным курсом.

Тут нужно сказать вовремя несказанное в Украине. Фиксированный валютный курс (для малой экономики) – это обычная пирамида, те кто оказываются вначале, те успевают воспользоваться преимуществами фиксации. Те же кто, приобщился по ходу – всегда теряют. В условиях абсолютной мобильности капитала (и развитости внутреннего финансового рынка) режим фиксированного валютного курса практически не имеет шансов закончится не валютной паникой.  Это не чья-то недоработка, так устроен финансовый мир.

Итак, Латвия. После обретения себя включилась в “догоняющий рост”. Реформы, реориентация экспорта и огромные прямые инвестиции убившие текущий счет до диких -25% ВВП. Когда мировая экономика вышла из рецессии начала 2000-х, экономика Латвии ускорилась, причем в основном за счет потребления, в основе которого лежал рост кредитования.

Фиксированный валютный курс перечеркивал идею сдерживающей монетарной политики на корню, однако и ужесточения фискальной политики не последовало. Финансирование кредитного бума происходило за счет внешних ресурсов. В теории перегрев экономики должен был привести к ужесточению условий притока капитала, но этого не последовало в реальности. Имеем две причины:

  1. Банки с иностранным капиталом продолжали бороться за долю перспективного рынка;
  2. Эффект финансового акселератора (за счет рост цен на недвижимость в первую очередь) снижал премию внешнего финансирования, т.е. способствовал увеличению доступности кредита (звучит криво, но в этом смысл).

В итоге латвийский регулятор и хотел бы охладить бум, да не мог. В конечном счете ситуация дошла до точки в которой выход из режима фиксированного валютного курса без риска для финансовой системы оказался невозможным. Такая себе точка невозврата, которая была пройдена после начала снижения кредитных рейтингов суверенного долга.

Исландия или пример с плавающим валютным курсом.

Интересная особенность Исландии в том, что у них там не только ВВП достаточно волатильная штука, но даже потребление как компонент непозволительно значительно колеблется, как для в целом вполне развитой, хоть и меленькой страны (я проверял: изменения ввп и доля потребления в ввп).

“Алюминиевое расширение” – исландская стройка века повлекла приток инвестиций, что также убило текущий счет, но уже до -35% ВВП. Однако основной вклад в дело балансов/дисбалансов внесла инвестиционная деятельность банковской системы которая упрощенно описывается так: одалживаем в иностранной валюте инвестируем в +/- ликвидные активы, также номинированные в иностранной валюте. Когда стоимость активов резко ушла вниз, баланс банковской системы был попросту разорван. В итоге активы/пасивы номинированные в иностранной валюте в несколько раз превысили величину ВВП.

Центральный банк, конечно, пытался как-то унять бум (включить свет в разгар вечеринки, а позднее и вернуть домой родителей раньше времени), но не смог.

Ужесточение монетарной политики (в виде увеличения краткосрочных % ставок) желаемого эффекта не принесло. Причин три:

  1. Ставки по ипотечным кредитам не зависели от краткосрочных % ставок;
  2. Ужесточение монетарной политики привело к росту курса национальной валюты (керитрейд), что не снизило экспорт (алюминий и рыба, стоимость которых на мировых рынках росла опережающими темпами), но подстегнуло импорт и еще более сместило акцент в пользу внешнего кредитования;
  3. Опять же, на вопрос почему не сработал здоровый смысл ответ прост – финансовый акселератор: пока стоимость активов домохозяйств росла, состояние их балансов улучшалось и стоимость внешнего финансирования снижалась/росла отстающим темпом.

По сути, исландский экономический бум стал функцией от желания/возможности исландских банков продолжать наращивать размер балансов, что в свою очередь являлось функцией от состояния глобальных кредитных рынков.

Все действительно просто. Высокий диференциал % ставок привлекают рисковый капитла, пока стоимость активов улучшает исландские балансы, боятся нечего и игра в музыкальные стулья продолжается. Когда состояние балансов начинает ухудшаться (даже не за счет снижения (потенциального снижения) темпов экономического роста) все конструкция рушится как карточный домик.

Выводы.

Во многом благодаря действию эффекта финансового акселератора Центральные банки Литвы и Исландии не смогли достичь эффективной (независимой) внутренней монетарной политики. При этом тип валютного режима не стал поводом для принципиальных различий.

Более критичным (чем тип валютного режима) оказалась свобода передвижения капиталов и развитость внутренних финансовых рынков. Поэтому есть подозрение, что а) Украину спас ее отсутствующий финансовый рынок и б) фантазия регуляторов на тему о том, как бы что-нибудь отрегулировать сфокусируется на ограничении передвижения капиталов.

 

Leave a Reply