Skip to content
 

Фундаментальная стоимость недвижимости снизилась сильнее фактической…

В апреле 2010 года МВФ выпустил любопытное исследование цен на недвижимость в странах бывшего СССР (FSU) озаглавленное так: “House Price Determinants in Selected Countries of the Former Soviet Union“.

Что было сделано.

1) Был определен справедливый уровень цен исходя из фундаментальных факторов. Использовались традиционные фундаментальные факторы, такие как динамика реального ВВП, также сугубо монетарные факторы, такие как трансферты (характерно для Таджикистана, Молдовы, Армении, Грузии и Азербайджана) и приток капитала (Страны Балтии, Россия, Украина и Казахстан).

2) Было произведено сравнение “справедливых” уровней стоимости недвижимости с фактическими в трех точках: а) предкризисный уровень (“Before crisis” на графике) – первый квартал 2005 года; б) максимальное значение цен (“Peak” на графике) – различные кварталы в промежутке 2007-2008 годов в зависимости от стран; в) последнее значение (“Trough” на графике)  - 3й квартал 2009 года. На графике ниже отклонение влево – фактическая цена меньше “справедливой”, отклонение вправо – наоборот.

Интерпретация графика. Сначала, мне показалось, что на графике перепутаны подписи. Не совсем логичным казалась недооценка исходя из фундаментальных факторов в 2005 году, и, еще более неоднозначным показалось то, что “перегрев” цен на недвижимость в 2009 году выше, чем на пиковых значениях 2007-2008 годов.

На самом деле ошибки нет. Рост стоимости недвижимости 2005-2008 был оправдан фундаментальными факторами. Но! Это действие сравнительно краткосрочных фундаментальных факторов – например, приток капитала не может же постоянно увеличиваться двузначными темпами;) Иными словами, в данной модели используется некий микс факторов различного периода действия. Поэтому во время бума “справедливая” оценка увеличивалась достаточно быстро, а во время рецессии – снижалась быть может еще быстрее.

В нашем случае не стоит заморачиваться нюансами методологии используемой МВФ, важно другое. Для ряда близких нам стран была применена одинаковая методология. Это значит, что результаты оценки МВФ можно использовать для сравнения ситуации между странами.

Например, получается, что (если фактические цены действительно находятся выше “справедливых”) по состоянию на конец 2009 года стоимость недвижимости в Украине была наиболее переоцененной. Либо же, можно зайти с другой стороны сказав, что фундаментальные факторы определяющие стоимость недвижимости в Украине ухудшились наиболее радикальным образом.

Что из этого следует. Я бы интерпретировал результаты исследования МВФ так: предыдущая парадигма рынка недвижимости себя изжила. В рамках старых схем, рынок недвижимости не имеет перспектив. Это не означает, что нас ждет еще одно 30%-50% снижение, скорее, это значит, что рынок заработает по новым правилам. Например, благодаря появлению развитой системы ипотечного кредитования, что будет сопряжено со снижением привычного уровня номинальных % ставок (снижение уровня инфляции), что вобщем-то невозможно без развития внутреннего финансового рынка.

Последнее невозможно без возможности проведения независимой монетарной политики, а значит должно означать: развитие рынка внутреннего госдолга, дедоларизацию экономики и таргетирование инфляции. Все это вряд ли возможно при фиксированном валютном курсе, или же при отсутствии ограничений на импорт капитала. (см. финансовый акселератор 1,2,3 и проблема капитальных ограничений).

По сути, МВФ приходит к аналогичному заключению про роль бесконтрольности притока капитала:

В качестве бонуса, динамика цен используемая в исследовании:

 

4 Comments

  1. Sergey says:

    A esli rynok NE zarabotaet “po novym pravilam”, to budet snizenije cen?

    • illashenko says:

      я имел ввиду немного не то.

      потенциал для снижения получается из-за того, что “фундаментальные факторы” резко ухудшились. на конец 2009 года, это было еще -15% ВВП, отсутствие притока капитала и т.д. в рамках этого исследования не учтено начало восстановления и то, что существует высокая вероятность, что факторы ранее более сильно определяющие “справедливый” уровень цен, играют уже сравнительно меньшую роль.

      т.е. я к тому, что одна и та же модель описывающая состояние “до” и “после” может выдавать уже не совсем корректный результат. поэтому описанный “даунсайд” стоит воспринимать критически. помня о скорости снижения наших фундаментальных показателей, вялом рынке недвижимости (который толком и не смог отреагировать на панику конца 08 – начала 09) и возможных структурных изменениях в значимости факторов определяющих стоимость.

      я не особо в курсе ситуации сейчас, но если оперировать подобными данными (http://www.kanzas.ua/go/ru/view-index/city/1/index/cost/viewtype/week/from_to/2005-05-01_2010-07-23/), то 1500, это только в случае рецессии у нас, нефти по 30 долларов и т.д. вобще, есть подозрение, что хорошая недвижимость доступной не будет.

  2. kornellio says:

    Дякую за гарну наводку та аналіз

    Ось тільки не до кінця зрозумів фразу:

    “предыдущая парадигма рынка недвижимости себя изжила. В рамках старых схем, рынок недвижимости не имеет перспектив.”

    • illashenko says:

      Підійдемо з обидвох боків. З дослідження витікає те, що вартість нерухомості в Україні суттєво перевищує “справедливу вартість” в порівнянні із відносно схожими країнами (на кінець 2009 го правда). Відповідно, є сторона А: ціни знизилися недостатньо, сторона В) фактори що визначають “справедливу вартість” знизилися занадто сильно.

      Сторона А. Є підозра, що українська нерухомість схожа на неліквідні акції. Тобто в кризовій ситуації просто розходиться спред, а не власне знижується ціна. Це може частково пояснити те, чтому вартість нерухомості знижувалася досить повільно (власне самі угоди).

      Сторона В. Тут одна частина відповіді полягає в тому, що наші макропоказники летіли вниз з однією із найвищих швидкостей в світі, на кінець 2009 ми ще просто не встигли сильно відскочити;) Друга частина пояснення полягає в тому, що на рівні кореляцій (з яких певно що виводилися причинно-наслідкові зв”язки) вартість нашої нерухомості суттєво залежила від притоку капіталу. Я вважаю, що це вже не так (irrational exuberance скінчився). Моє припущення в тому, що в майбутньому, доход населення матиме більшу вагу для визначення “справедливої/фундаментальної вартості”.

Leave a Reply